IPO 앞둔 카카오페이, 20일 기관 수요예측 시작...밸류에이션 산정 ‘갑론을박’

20일 카카오페이는 공모가 확정을 위한 기관 투자자 수요예측을 시작했다. 카카오페이의 희망 공모가는 6만∼9만 원으로 공모 금액은 최소 1조200억~1조5300억 원으로 예상된다. 이를 기준으로 산출한 예상 시가총액은 7조8000억∼11조7000억 원이다. 이는 현재 카드사 중 유일한 상장사인 삼성카드의 시총(4조782억 원)의 약 1.9배~2.8배 수준이다.

카카오페이의 주요 사업은 결제 서비스로 지난 6월 기준 가맹점 수(61만2000개)는 2019년 대비 2배 이상 증가했다. 결제 거래금액은 2021년 상반기 9조2000억 원을 기록하며 지난해 동기 대비 81.5% 증가했다.

증권가에선 최근 불거진 인터넷 플랫폼 규제 이슈에 대한 카카오페이 타격 최소화를 예상하면서 신성장 동력을 기대한다는 분석이 있다.

김동희 메리츠증권 연구원은 “카카오페이는 3660만 명의 가입자가 있는 만큼 이용자의 충성도가 높다“며 ”카카오톡 플랫폼에 근거한 네트워크 효과 및 빅데이터 경쟁력, 공모자금을 통해 증권 리테일, 디지털손해보험사 자본 확충, 이커머스 파트너쉽, 유망 핀테크 기업 인수합병(M&A) 등으로 경쟁력이 한층 더 강화될 것”이라고 분석했다.

이동륜 KB증권 연구원은 “금융소비자보호법 적용으로 인해 카카오페이의 P2P 투자, 보험상품 비교 등 일부 서비스가 중단됐으나 매출에서 차지하는 비중은 1.2%에 불과하다”며 “대출과 펀드투자 모두 라이선스를 확보하여 UI/UX 변경 이후 사업확장에 큰 지장은 없을 것으로 판단한다”고 설명했다.

그러나 카카오페이 밸류에이션이 기업가치 대비 매출액(EV/Sales)으로 산정된 것을 지적하는 의견이 있다.

현재 카카오페이의 주당 공모 희망가격은 EV/Sales 44.4배를 이용해 계산된 기업가치에 순차입금을 차감 후 54.19%~31.28% 할인을 적용했다. 카카오페이의 성장률 조정 EV/Sales 배수는 2018~2021년 반기 12개월 실적 기준(LTM, Last Twelve Month) 매출액 연평균 성장률 98.7%에 해외 비교기업 3사, 페그세구로(Pagseguro), 업스타트(Upstart), 스톤코(Stoneco)의 평균 성장률 조정계수(45.0)를 이용해 계산했다.

정광명 DB금융투자 연구원은 “미래의 성장성을 고려하는 밸류에이션은 과거 성장률이 아닌 미래의 성장률을 적용하는 게 일반적”이라며 “과거의 매출액 성장률을 이용한 카카오페이 밸류에이션은 최근 높은 매출 성장률이 그대로 유지된다는 매우 공격적이고 지속되기 어려운 가정”이라고 주장했다.

이어 “카카오페이의 공모가 기준 EV/Sales 배수는 페이팔, 페그세구로 등 글로벌 결제 플랫폼 기업 대비 높다”며 “2018~2020년 매출액 연평균 성장률 102%의 높은 성장율과 1990만 명이라는 높은 MAU를 바탕으로 추가 수익 창출 가능성 고려시 카카페이의 EV/Sales 배수가 글로벌 비교기업 대비 높은 것은 일시적 현상일 가능성이 높다”고 지적했다.

회계업계에서도 카카오페이의 배수 산정을 지적하는 목소리가 있다.

이투데이 취재 결과, 회계사 A씨는 “스타트업의 경우 향후 영업이익 산정에 어려움이 따르다보니 기업가치 대비 매출액(EV/Sales)으로 가치를 평가하는 방법론을 활용하기도 한다”며 “카카오페이의 경우 방법론 자체가 문제라기 보단 몇 배수를 적용했냐가 더 큰 이슈가 될 수 있다고 생각한다”고 말했다.

회계사 B씨는 “기업가치 산정 방법론을 어떻게 이용하느냐의 문제이지 그 자체가 나쁜 건 아니다”며 “뻥튀기식으로 가치가 산정된 기업이 있다면 자금조달에 어려움을 겪는 등 시장의 메커니즘이 가만히 놔두지 않을 것”이라고 말했다.